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历经近9个月时间的征求意见以及修订工作，2022年8月12日，中国人民银行、中国银保监会共同发布《关于保险公司发行无固定期限资本债券有关事项的通知》（以下简称《通知》），正式宣告保险版“永续债”来了。
作为一项可以补充险企核心偿付能力的债务性资本工具，这会是有效提升部分险企偿付能力的利器吗？
01
提升险企核心偿付能力再添新工具，保险版永续债规则正式出炉
“无固定期限资本债券”又称“永续债”，顾名思义，是指没有明确到期日或期限非常长的债券，即理论上可以永久存续的一种债券。永续债清偿顺序劣后于一般债权人，对于保险公司而言，其最重要的作用之一就是可以用来提升险企的核心二级资本，提升核心偿付能力充足率，这对于缓解当下险企的偿付能力焦虑，无疑大有裨益。
相较之前的征求意见稿，《通知》对于一些业界关注的问题进行了回应，同时明确2022年9月9日正式实施。此外，其还对于保险公司永续债的发行主体、发行条件、监管机构、减记、转股与赎回条件等做出规定，旨在进一步完善保险公司资本补充机制，提高保险业风险抵御能力。
具体而言，《通知》主要包含以下几方面的内容：
1．保险公司申请发行“永续债”须具有良好公司治理机制
根据《中国人民银行 中国保险监督管理委员会公告》（〔2015〕第3号，以下简称3号公告）的规定，保险公司发行资本补充债均需满足以下条件：
业界人士认为，监管实际上是给发行永续债的保险公司设置了较高的门槛，但不容忽略的一个问题是，满足上述条件的保险公司一般没有迫切通过永续债提升核心偿付能力充足率的诉求，而个别亟待补充核心偿付能力充足率的恰恰是那些“公司治理”有问题的险企。同时需要考虑的是，即便部分险企获批发行永续债，投资者的投资意愿也值得考虑。
保险集团（控股）公司不得发行永续债
保险公司各关联方是否可以认购保险公司发行的无固定期限资本债券，是征求意见稿发布后，业界非常关注的一个话题。针对这一问题，央行官网发布的解释性文章指出，3号公告已明确，保险集团（控股）公司与其子公司之间不得相互认购资本补充债券；同一保险集团（控股）公司的子公司之间不得相互认购资本补充债券，其中包含无固定期限资本债券。除此以外，3号公告和《通知》未对保险公司其他关联方认购资本补充债券做禁止性规定。
有评论指出，如若允许保险集团（控股）公司发行无固定期限资本债券补充其核心资本，则将不利于其保障保险子公司的资本安全。
永续债余额不得超核心资本30%
根据《通知》，保险公司可通过发行无固定期限资本债券补充核心二级资本，无固定期限资本债券余额不得超过核心资本的30%。
另据3号公告，保险公司持有其他保险公司的资本补充债券和符合中国银保监会要求的次级定期债务的余额不得超过本公司净资产的20％这一比例限制。
保险版“永续债”真正实现“永续”的可能性实际很低
根据《通知》，保险公司核心偿付能力充足率低于30%才算“持续经营触发事件”。
而《通知》明确了保险公司减记和转股的触发事件包括持续经营触发事件和无法生存触发事件。
其中，持续经营触发事件是指保险公司的核心偿付能力充足率低于30%。从实践经验来看，绝大多数公司的核心偿付能力充足率大多数时候都是达标的，不达标的只有个别公司，核心偿付能力充足率低于30%，更是只有极个别公司可以达到。这意味着绝大多数保险公司不能通过“持续经营触发事件”触发永续债的减记和转股。
另据《通知》，保险公司减记和转股的触发事件除“持续经营触发事件”外，还包括“无法生存触发事件”，而根据《通知》，所谓“无法生存触发事件”是指发生以下情形之一：
一是中国银行(601988)保险监督管理委员会认为若不进行减记或转股，保险公司将无法生存；
二是相关部门认定若不进行公共部门注资或提供同等效力的支持，保险公司将无法生存。
这意味着只有出现严重风险的保险公司，其才能通过“无法生存触发事件”对永续债进行减记和转股。
综合来看，保险版“永续债”真正实现“永续”的可能性是比较低的。
02
险企债务性资本工具不断丰富，近5年仍有34家寿险公司从未进行资本补充
多年来，为完善险企资本补充方式，监管部门陆续出台多项规定，具体包括：
2004年，原保监会颁布实施《保险公司次级定期债务管理暂行办法》允许保险公司通过发行次级债增强偿付能力；
2011年，保监会对该办法进行了修订，限定了次级债计入附属资本的额度；
2012年，保监会发布《关于上市保险公司发行次级可转换债券有关事项的通知》，允许上市保险公司和上市保险集团公司发行次级可转换债券，次级可转债在转换为股份前，可以计入公司的附属资本；
2015年，原保监会与中国人民银行联合发布了《中国人民银行、中国保险监督管理委员会公告》（【2015】第3号），允许保险公司在全国银行间债券市场发行资本补充债券。
同年，原保监会发布《保险公司资本补充管理办法（征求意见稿）》，根据资本吸收损失的能力对实际资本进行分级管理，明确保险公司可以通过普通股、优先股、资本公积、留存收益、债务性资本工具、应急资本等方式补充资本。
依托这些债务性资本工具，保险公司有力缓解了偿付能力压力。不过近年来，偿付能力压力对于个别险企仍旧如影随形。在已披露二季度偿付能力报告的61家寿险公司中，55家核心偿付能力充足率出现了同比下滑，41家综合偿付能力充足率出现了同比下滑，导致11家寿险公司核心偿付能力充足率低于100%，16家寿险公司综合偿付能力充足率低于150%，合计19家公司相对接近监管红线。
在偿二代二期下，为了保证自身偿付能力符合监管要求，各公司均面临较大的资本补充压力，纷纷启动增资计划。数据显示，保险公司增资遭遇了前所未有的难度，2022年上半年仅有3家寿险公司获准增资。除增资外，发行资本补充债这种寿险公司常用的资本补充方式，难度也不容乐观。
慧保天下仔细盘点了近五年内未增资、未发债，甚至没有采取任何补充资本措施的寿险公司，发现近五年，仍有34家寿险公司从未进行过任何形式的资本补充，具体可分为三类：
附表：
1、已实现稳定盈利的老牌公司
这类公司成立时间较早，早已跨过寿险公司7年的盈利门槛期，各类业务稳健发展，机构铺设和销售渠道齐全，已经实现了稳定的盈利，能够用留存收益支持公司未来的发展，无需从外部补充资本。这类公司数量不多，比较典型的中资公司如太保寿险、泰康人寿，外资公司如友邦人寿、中宏人寿、中意人寿、中美联泰人寿、招商信诺人寿等。
2、成立时间较短的区域性小新公司
这类公司均成立于2015年以后，尚未走出盈利门槛期，分支机构布局不够完善，业务和人员也不够稳定，因尚未实现盈利，只能依靠股东增资等手段补充资本金，维持公司未来业务拓展。
然而，待其开业三到五年内亟需补充资本时，恰逢市场环境发生重大变化，使得增资或发债变得倍加艰难。慧保天下在《近6成险企偿付能力下滑，700多亿增资发债忙排队，中小新公司资本困局怎么破》一文中曾有详细分析，其有代表性的包括爱心人寿、国宝人寿、华贵人寿、瑞华健康、和泰人寿、海保人寿、三峡人寿公司等一系列公司。
3、实际控制人自身存在经营问题的公司
近年来，关于保险公司控股股东和实际控制人经营行为的监管政策日趋严格。一些寿险公司因实际控制人的不当行为，产生了重大的经营风险，不得不进入风险处置阶段，如原安邦系、海航系、富德系等旗下的寿险公司。
另一些地产背景的寿险公司，实控人虽未直接“暴雷”，但也因为杠杆过高导致资金链高度紧张，无法进一步提供资金支持，如前海人寿、上海人寿、恒大人寿、中融人寿等。
此外，还有一类寿险公司如弘康人寿、信泰人寿、昆仑健康等，出于自身的特殊原因也迟迟无法增资。其中弘康人寿曾于2016年、2017年和2018年先后3次披露增资计划，均因未能获得监管批准而作罢。
在增资难以落实的情况下，发行资本补充债的要求则更高一筹，特别是对于实际控制人非国有资本、非上市公司、杠杆率过高，以及实际控制人并不明确的寿险公司——据慧保天下不完全统计，2017年以来，仅有不超过5家民营地产背景的寿险公司发债成功。
且随着我国经济结构转型调整、地产业去杠杆日益收紧，发债不仅难度逐渐增大，成本也将逐渐提高。待债务到期无法续展，这些公司也将面临新一轮的偿付能力危机。
03
部分险企偿付能力告急，增资难题倒逼其另辟蹊径
除上述第一类已经实现稳定盈利的寿险公司外，后两类公司的偿付能力均存在不同程度的紧张现象。
核心偿付能力方面，爱心人寿、复星联合健康等2家公司接近50%的警戒线，信泰人寿、弘康人寿等8家公司接近100%的关注线。
综合偿付能力方面，弘康人寿、渤海人寿、爱心人寿等7家公接近100%的警戒线，信泰人寿、国宝人寿、瑞华健康等6家公司接近150%的关注线。
此外，还有前海人寿、昆仑健康、恒大人寿等11家公司（包括处于风险处置期内的公司）尚未披露偿付能力数据。
在目前及未来一段时间内的市场环境和监管环境的共同作用下，上述寿险公司很难通过增资或发债等常规方式补充资本，因此不得不另行谋求新的解决方式。
一是通过外源性方式，即股东捐赠或财务再保险
2021年，复星联合健康和鼎诚人寿分别通过股东捐赠的方式补充资本6.5亿元和5亿元，短期内缓解了偿付能力的紧张现象。然而，提供捐赠的股东只有资金付出却没有股比增加的回报，这并不是市场化解决问题的合理途径，也不适合绝大多数寿险公司。
财务再保险虽然是中小寿险公司转嫁偿付能力不足风险的惯用手段，但很多情况只是短期的“纸面游戏”，真正的风险并未转移。尤其偿二代二期的监管框架进一步规范了依赖财务再保险虚增偿付能力的行为，毫无疑问也会对中小寿险公司的偿付能力管理构成一定冲击。
二是通过内源性方式，即调整业务结构或减少成本支出
在资本补充难的大背景下，部分中小寿险公司尝试通过调整业务结构和投资结构来改善偿付能力，如减少期缴业务的比例，减少高赔付杠杆业务的比例，适度规避高风险投资行为等。然而业务结构的调整是个长期艰巨的过程，需要股东、管理层乃至全体员工充分理解配合，短期内的效果有限。
减少成本支出方面，对于某些偿付能力堪忧的寿险公司，市场上的确出现了所谓“惜赔”的传闻，即在可能发生大额理赔时，竭力寻找各种投保瑕疵以拒绝理赔。这是损害保险消费者切身利益的不法行为，也非常有损保险业难能可贵树立起来的社会形象，需要特别加以关注。
04
新一轮资本荒下，“理财化”“躺平”或者“国资化”才是部分险企最终归宿？
寿险公司增资难并不是近年来才出现的独有现象。早在2010年以前，保险公司就出现过“资本荒”的情形，过于分散的股权比例和过于保守的投资限制，很难激发起社会资本投资保险业的兴趣。后来，监管陆续放开了单一股东持股比例限制，拓宽了资金运用渠道从仅限于国债、银行存款到几乎全面放开，才有了2015年至2016年资本繁荣的局面。
如今，伴随着保险业深层次结构调整的阵痛，新一轮资本荒来临，什么才是等待着这些中小寿险公司的未来归宿？
有观点认为，保险公司“理财化”将成为重要趋势。事实上，有些寿险公司早已开始向这个方向转型，即通过银保等渠道，大量出售理财属性强、保险属性弱的万能险、投连险产品，不卖或极少卖保障型产品，只要达到一定规模并加以合理运作，也能在无需补充资本的条件下维持较长时间。
也有业界人士表示，“躺平”会是一些小新公司的新常态。据介绍，面对偿付能力紧张的局面，有险企不断强化资本约束，在上半年通过趸交产品完成任务后，在下半年将选择“躺平”。
也有业界人士认为，“国资化”也将在一些险企上演，尤其是那些地方法人险企，本身就有地方国资巨头的支持，在资产荒加剧下，这些地方国资巨头凭借雄厚的实力有望进一步提升持股比例。
根据合理预期，在可预见的未来，补充资本难的现象将持续存在。于市场、寿险公司而言，积极调整业务规模和结构，调整治理架构，寻找战略投资人，规划极端情况下的资本补充预案等等才是保持乃至提升偿付能力充足率，穿越周期的根本之道；于监管而言，适度探索公司治理、偿付能力和市场行为监管之间的平衡点，丰富风险处置工具箱，合理引导市场退出预期，或许也才能有效避免寿险公司的“理财化”。
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